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84農(nóng)業(yè)網(wǎng) 時間：2019-11-27 作者：佚名 來源：網(wǎng)絡(luò)整理
我國大豆主要從美國、巴西和阿根廷進(jìn)口，2008年從這三個國家進(jìn)口的大豆分別為1543萬噸、1165萬噸和985萬噸，到2017年這個數(shù)值達(dá)到3285萬噸、5093萬噸和658萬噸，占國內(nèi)大豆總供給的70%左右。2018年，中美貿(mào)易摩擦導(dǎo)致我國大豆進(jìn)口量有所下滑，但仍在8000萬噸以上。正因如此，若想保證行業(yè)的生存和發(fā)展，大豆產(chǎn)業(yè)必須熟知國際市場的運(yùn)作模式，并在期貨套保和對沖上有更為專業(yè)的操作。大豆貿(mào)易涉及領(lǐng)域較多，本文主要介紹貿(mào)易基本流程以及期貨套保、基差交易等相關(guān)情況。
A國際貿(mào)易流程
我國目前已有十分成熟的國際貿(mào)易經(jīng)驗，以美國為例，中美之間的大豆貿(mào)易主要是發(fā)生在美國農(nóng)民、國際貿(mào)易商和中國油廠(中國大豆進(jìn)口商)之間。
圖為大豆國際貿(mào)易流程
第一步：美國農(nóng)民點(diǎn)價賣貨，相對CBOT某月期貨和貿(mào)易商確定一個升貼水(basis)，在一定期限內(nèi)農(nóng)民自行選擇約定合約的期貨價格，減去貼水即為農(nóng)民得到的大豆銷售款。貿(mào)易商向農(nóng)民收購大豆，農(nóng)民點(diǎn)價同時在CBOT賣出相應(yīng)期貨合約進(jìn)行保值，該過程完成后貿(mào)易商手中持有大豆現(xiàn)貨多頭和相應(yīng)期貨空頭。
第二步：貿(mào)易商計算自己的成本和利潤，確定向中國油廠的升貼水(basis*)報價，并和中國油廠簽訂出口合同。農(nóng)民的點(diǎn)價賣貨與中國油廠的點(diǎn)價買貨正好是相對過程，貿(mào)易商的作用就是賺取其中的升貼水價格。
第三步：中國油廠接受升貼水報價，并在一定的期限內(nèi)在CBOT上購買相應(yīng)數(shù)量的期貨(CBOT*，點(diǎn)價)，點(diǎn)價的過程主要基于對行情方向的判斷和對期貨點(diǎn)位的認(rèn)可，采購的最終成本是期貨點(diǎn)價和升貼水之和。
第四步：中國油廠將大豆多單轉(zhuǎn)單給貿(mào)易商，和貿(mào)易商確定平倉價格，貿(mào)易商借以平掉手中的期貨空頭。在此前后，貿(mào)易商將相應(yīng)數(shù)量的大豆現(xiàn)貨轉(zhuǎn)移給買方，該過程完成后貿(mào)易商手中的大豆現(xiàn)貨多頭和期貨空頭同時平倉了結(jié)。
圖為中國進(jìn)口美國、巴西、阿根廷大豆數(shù)量變化(單位：噸)
圖為中國進(jìn)口大豆占比
圖為中國大豆進(jìn)口量變化(單位：萬噸)
B中國油廠采購計劃
油廠一般以銷定產(chǎn)、以產(chǎn)定購。銷售部門需要提前半年甚至更長時間給出銷售計劃，工廠部門根據(jù)銷售計劃制定生產(chǎn)計劃，生產(chǎn)計劃進(jìn)而影響采購計劃。通常企業(yè)采購會保證7—10天的安全庫存，剩余的是龐大的在途庫存。在安排船期的時候，要結(jié)合產(chǎn)地情況，如等泊時間和裝船時間，還要結(jié)合不同發(fā)運(yùn)地所需的運(yùn)輸時間和到港卸貨時間等。一般來說，油廠會提前60天以上進(jìn)行采購。
油廠采購時有一口價(固定價格)和兩口價(點(diǎn)價)兩種方式。一口價是指在簽訂合同時便直接確定好進(jìn)口大豆的價格，最終的進(jìn)口價格取決于進(jìn)口商的談判能力和當(dāng)時的市場價格。點(diǎn)價的方式更為普遍，指在簽訂合同時，不直接確定進(jìn)口價格，而是先和國際貿(mào)易商談定一個升貼水，并在合同中約定以某月CBOT大豆合約作為標(biāo)的合約，在一定的時間期限內(nèi)由進(jìn)口商(即油廠)自行采購相應(yīng)數(shù)量的CBOT大豆期貨合約，以期貨價格加升貼水作為最終的進(jìn)口價格。點(diǎn)價的過程比較考驗進(jìn)口企業(yè)對于CBOT期貨行情走勢的判斷以及對點(diǎn)位的認(rèn)可。
對于中國油廠來說，首先在CBOT市場買進(jìn)期貨，接著敲定期貨平倉價格轉(zhuǎn)單。但為了鎖定利潤，同時還要在大連商品市場上賣出保值(連豆粕、連豆油期貨)，以此完成對壓榨利潤的鎖定。
整個套保環(huán)節(jié)當(dāng)中最重要的是頭寸的管理，需要動態(tài)地調(diào)整期貨頭寸使其與現(xiàn)貨頭寸相匹配。凈頭寸為現(xiàn)貨頭寸(多頭)和期貨頭寸(空頭)的差值，而控制凈頭寸(即風(fēng)險敞口)的大小就是風(fēng)險控制的閥門。一般來說，行情明顯看跌時，將凈頭寸控制在零左右;行情明顯看漲時，可適當(dāng)放大凈頭寸;行情方向不明時，將凈頭寸控制在小量水平。
C壓榨利潤和基差的關(guān)系
壓榨利潤在企業(yè)采購的過程中需要重點(diǎn)考慮，利潤一般呈現(xiàn)寬幅波動狀態(tài)，年內(nèi)波動區(qū)間不斷收窄并且逐步上移，另外各個月份合約對應(yīng)的盤面榨利走勢基本趨同。利潤計算方式如下所示。
豆粕的銷售常常采用基差銷售的方式，油廠通過這種方式能夠很好得鎖定利潤，進(jìn)而規(guī)避價格波動所帶來的風(fēng)險。要理解豆粕基差的交易邏輯，首先要了解油廠榨利的視角。
圖為廣東進(jìn)口大豆壓榨利潤
壓榨利潤的推導(dǎo)過程如下：
T1時點(diǎn)，D為進(jìn)口大豆成本，A1為期貨M2001價格;T2時點(diǎn)，B為豆粕現(xiàn)貨銷售價格，A2為期貨M2001價格。
假設(shè)不考慮豆油頭寸;油廠管理10—1月份壓榨利潤頭寸，那么，T1時點(diǎn)，油廠買入進(jìn)口大豆D，同時在A1價位做空M2001，即油廠鎖定盤面壓榨利潤E=A1-D，(需要注意的是，10—1月的油廠頭寸全部對應(yīng)1月盤面套保);油廠對外銷售豆粕基差為C+M2001(基差C可以是10—1月當(dāng)中月份，對應(yīng)期貨合約是M2001);T2時點(diǎn)，買基差者在A2價位點(diǎn)價，鎖定采購成本：C+A2，油廠同時平空單，相應(yīng)地，油廠獲得豆粕銷售收入B=C+A2。
在T2時點(diǎn)定價后油廠的盈虧情況：現(xiàn)貨頭寸盈虧=豆粕銷售收入-原料成本=B-D=(C+A2)-(A1-E)= (A2-A1)+(C+E);期貨頭寸盈虧=A1-A2;總盈虧=現(xiàn)貨頭寸盈虧+期貨頭寸盈虧=(A2-A1)+(C+E)+(A1-A2)=E+C;油廠整體利潤=盤面套保壓榨利潤+豆粕銷售基差，而實(shí)現(xiàn)E+C的最大化是油廠的經(jīng)營目標(biāo)。
油廠豆粕基差與榨利水平往往呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系。判斷基差采購或采購節(jié)奏時，若壓榨利潤比較低，在沒有順價的情況下，油廠采購速度變慢，到港減少，進(jìn)而導(dǎo)致大豆港口庫存去化，油廠豆粕壓力下降，于是基差堅挺;隨后下游成交增加，并出現(xiàn)壓榨利潤，油廠開始加速大豆采購，供應(yīng)增加，為了鎖定遠(yuǎn)期壓榨利潤，油廠又傾向于報低遠(yuǎn)期基差，讓成交更為順利，以確保自己能夠鎖定遠(yuǎn)期的利潤，周而復(fù)始。雖然中國油廠盤面壓榨利潤常常為虧損狀態(tài)，但因為有基差的存在，也給予了企業(yè)更多的操作空間。
D基差運(yùn)用
期貨市場與現(xiàn)貨市場存在一些差異，但因為基本面相同趨勢又是一致的，也因此誕生了基差的研究和交易。2000年后，隨著大豆貿(mào)易國際參與程度加深，國內(nèi)市場經(jīng)歷了幾波洗禮，近幾年，豆粕基差采購已經(jīng)十分成熟，但在基差運(yùn)用上，市場分化也十分明顯。在沿海地區(qū)，很多大的廠商通過基差管控風(fēng)險，提高采購效率，但它其實(shí)增加了采購的難度，過去一口價只需要對一個價格進(jìn)行理解，但現(xiàn)在涉及三個價格的判斷——現(xiàn)貨、期貨、基差，而市場參與度的成熟進(jìn)一步加大了采購難度。
對于中小飼料廠來說，參與基差采購的意愿較弱，但市場競爭環(huán)境已經(jīng)越來越激烈，飼料需求放緩，原料波動加劇，原料風(fēng)險成本管控意義越來越大，對于企業(yè)來說也是增強(qiáng)競爭力的手段。
基差是期貨價格與現(xiàn)貨價格之間實(shí)際運(yùn)行變化的動態(tài)指標(biāo)，至少包含了兩個市場間的交運(yùn)成本和持倉成本。交運(yùn)成本反映了現(xiàn)貨市場與期貨市場的空間因素，表現(xiàn)在同一時間的不同地點(diǎn)的基差不同;持倉成本反映兩個市場的時間因素，即持有或儲存某一商品的由某一時間到另一時間的成本，包括倉儲費(fèi)用、資金利息、保險費(fèi)和損耗費(fèi)，反映了期貨價格與現(xiàn)貨價格之間的本質(zhì)關(guān)系特征。
基差主要決定于持倉成本，并與供求狀況和市場套利行為有關(guān)。市場上商品的供求關(guān)系也較大程度地影響著基差，市場上商品供過于求時，現(xiàn)貨價格低于期貨價格;供不應(yīng)求時，現(xiàn)貨價格高于期貨價格。影響基差的其他因素還包括季節(jié)性因素、上年結(jié)轉(zhuǎn)庫存、當(dāng)年產(chǎn)量預(yù)測值、替代品的供求、國外產(chǎn)量和需求、倉儲設(shè)施和費(fèi)用、運(yùn)輸條件和成本、保險費(fèi)、國家政策以及市場心理因素等。
基差對于套期保值交易非常重要，因為基差是現(xiàn)貨價格與期貨價格的變動幅度和變化方向不一致而形成的，只要套期保值者密切關(guān)注基差變化，并選擇基差有利的時機(jī)完成套期保值交易，就會取得較好的效果。如果基差發(fā)生了變化，套期保值就是非完全套期保值，根據(jù)不同的情況，套期保值的結(jié)果也不相同。
對于企業(yè)來說，跟蹤地區(qū)各油廠到港、開機(jī)、庫存等指標(biāo)，能夠更好得判斷區(qū)域供求關(guān)系，進(jìn)而對基差強(qiáng)弱有更為準(zhǔn)確的推斷。
企業(yè)除了理解基差的基本內(nèi)容之外，還要在實(shí)際運(yùn)用中注意一些細(xì)節(jié)，進(jìn)而增加對風(fēng)險的管控能力，形成穩(wěn)定的基差貿(mào)易模式是持續(xù)經(jīng)營的核心。首先，要多關(guān)注基差本身，清楚基差框架，少受單邊價格影響，更不要在點(diǎn)價上大量投機(jī);其次，保持團(tuán)隊協(xié)作，保持理智思考;最后，建立數(shù)據(jù)庫，為基差貿(mào)易提供決策依據(jù)(單邊行情受多方因素影響，但基差變化大型貿(mào)易商是完全可以把握的)。
盤面套保月份(期貨主力交割月份)與豆粕基差合同的交貨月份(非主力交割月份)之間常常存在不匹配關(guān)系，從而造成了非主力交割月存在較大的基差波動風(fēng)險。由于期貨主力合約1—5—9的設(shè)計，油廠非主力合約套保只能選在主力合約上，而主力合約反映的是該月基準(zhǔn)交割地的供求狀況，這就造成了非主力合約與主力之間在時間和空間上存在錯配，非主力合約基差波動較大。
從季節(jié)性來看，國內(nèi)豆粕基差高點(diǎn)一般出現(xiàn)在2—3月和9—10月，這兩個時間段一般都是南北美供應(yīng)交接的窗口。主力交割月份基差需要關(guān)注基準(zhǔn)基差的位置，交貨地與基準(zhǔn)基差所在地的區(qū)域價差;對于非主力交割月份的基差，如果該合約臨近前一主力合約月份，則合約價差趨勢以及持有成本也有較大影響，而對于中間月份，需要增加到貨成本、階段供求、壓榨利潤趨勢等方面的考慮。
相關(guān)標(biāo)簽：大豆價格
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